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sexta-feira, 22 de setembro de 2017

SOBE O RATING, BAIXA O JURO



A Standard & Poor's (S&P), uma das três principais casas de classificação de crédito (credit rating), após 5 anos e 9 meses, desde 13 de janeiro de 2012, retirou a classificação da dívida portuguesa de "BB +", no estágio denominado "Junk bond" (obrigações especulativas) para o nível "BBB -", passando para a categoria de "Investment grade" (investimento de qualidade), com uma perspetiva estável. 

As ações e obrigações portuguesas reagiram logo em alta: a banca liderada pelo BCP chegou a subir cerca de 8% e as "yields" das obrigações do tesouro portuguesas desceram à volta de 10% de 2.75% para 2.5%. A dívida portuguesa ficou atrativa e menos dependente das compras e da liquidez que tem sido cedida nos últimos anos pelo Banco Central Europeu (BCE), que tem mantido as taxas artificialmente baixas. 

Os efeitos deste tipo de notícias são imediatos, quer na queda, quer na subida de rating: há fundos, nacionais e estrangeiros, que só investem em dívida – seja de países ou de – cujo rating esteja na categoria investimento ("investment grade", onde se encontram as melhores notações). Esses grandes investidores podem agora regressar e dar um impulso ao mercado acionista e também à vertente obrigacionista, levando as taxas de juro das obrigações a descer e o preço a valorizar. Outro efeito da subida de rating é a melhoria das condições de financiamento do Estado em novas emissões. O serviço de dívida (pagamento de juros por parte da República Portuguesa) das próximas emissões de Portugal, nomeadamente para "rolar dívida" (novas emissões de obrigações para reembolsar obrigações mais antigas, que chegam à maturidade e têm que ser saldadas) vai certamente beneficiar com isso. 

Também fundos mais avessos ao risco que alocam apenas uma pequena parte do dinheiro que lhes é confiado em obrigações especulativas, as aludidas "Junk Bonds" podem agora investir mais dinheiro na dívida portuguesa. 

O mercado já espera, pela decisão da Fitch, em dezembro, que pode servir como prova de que as casas financeiras começam a olhar para a nossa dívida com olhos mais otimistas. A Fitch terá uma reação mais tardia porque também manteve a sua notação em "investment grade" até mais tarde, 28 de junho de 2012. A Moody's foi a 1ª casa de rating a colocar a dívida pública portuguesa como "Junk Bond" para Ba2 equivalente a BB na métrica das outras agências de classificação de crédito. 

Porém não nos podemos esquecer que a dívida pública ainda permanece em níveis muito críticos, à volta dos 130% do PIB nominal, e que o governo ainda tem muito trabalho pela frente. O défice público deve continuar controlado e a dívida pública tem que começar a descer nos próximos tempos, sob pena de voltarmos a descer para patamares de investimento especulativo. A economia portuguesa precisa de crescer acima dos 2%. O melhor comportamento da economia europeia dos últimos 10 anos também contribui em parte para esta melhoria. 
Existem, porém, fatores exógenos que, obviamente, não dependem de nós, mas podem condicionar a recuperação da economia portuguesa: o desempenho das bolsas norte-americanas e da sua economia. As praças acionistas dos EUA sobem há mais de 8 anos sem qualquer correção, e começa a não existir suporte da economia real para essas subidas, ou seja, mais cedo ou mais tarde irão corrigir, e quanto mais tarde maior será a queda. Quando isso acontecer, a nossa economia, como é muito aberta, poderá sofrer e voltar a ver descer o rating da nossa dívida…

Paulo Monteiro Rosa, semanário "Vida Económica" 22 de setembro de 2017



quarta-feira, 20 de setembro de 2017

SETEMBRO: O PIOR MÊS DE BOLSA DESDE 1928

Os investidores com menos anos de mercados consideram, quase sempre, o mês de outubro como o pior do ano, provavelmente porque a maior parte dos “crashs” se verificaram neste mês, mas à medida que vão adquirindo mais experiência de mercado, e através de uma percepção empírica, o mês de setembro começa a soar-lhes a perdas. Os números não desmentem essa observação, bem pelo contrário vêm corroborá-la como se pode ver no gráfico dos retornos médios mensais do S&P500 desde 1928 a julho de 2017.

Entrámos no mês de setembro. O que podemos esperar? Com certeza, maior volatilidade que nos meses anteriores.

Esta constatação nos mercados acionistas dos EUA é extensível às restantes praças mundiais, que têm um comportamento semelhante aos principais índices norte-americanos, nomeadamente o S&P500, e tendem a ser influenciados por estes. A economia dos EUA é a maior do mundo e pesa cerca de 25% da riqueza produzida anualmente em termos globais.

Em suma, o mês de setembro é, em termos estatísticos, terrível para os mercados de acções.
Podemos recorrer a constatações como “Rentabilidades passadas não garantem rentabilidades”, tal como, e usando um raciocínio análogo, prejuízos passados não implicam prejuízos futuros, para tentarmos esconder os nossos receios quanto ao mês de setembro, e torná-lo de certa forma irrelevante. Não obstante, a História não se repete, mas, além de ensinar, tem muitas coincidências. Apesar de em estatística a correlação não ser causalidade, seguir a tendência é muito importante. O receio quanto a este mês é uma realidade e justificar cabalmente as quedas não é um trabalho hercúleo, por isso para alguns permanece um mistério tentar explicar as quedas neste mês. O mito está criado, e a realidade não engana.

“A existência de uma maior propensão dos investidores para vender ações à medida que regressam da férias de verão" é um dos argumentos avançados para justificar as quedas no mês de setembro. Esta hipótese é difícil de ser validada com estudos académico que, bem pelo contrário, já demonstraram que os investidores são mais propensos a vender as suas ações antes das férias e não depois, que, perante a ausência de algumas semanas, é uma atitude lógica.

"O ano fiscal para muitos fundos de investimento termina em setembro” é outro argumento. Assim, esses fundos vendem para não mostrarem ganhos substanciais que poderão ser guardados para os anos fiscais seguintes, e também, por essa via, reduzir os seus encargos fiscais. Mas o número de fundos de investimento que têm exercícios finais em dezembro é 3 vezes superior aos que terminam em setembro. E, curiosamente, dezembro é um dos melhores meses do ano.
"Os investidores são obrigados a vender ações para pagar as matrículas escolares dos filhos". Mas a perda média de setembro nas últimas décadas, apesar da taxa de matrícula ter disparado, foi menor do que era em décadas anteriores.

Se uma explicação convincente para o “efeito de setembro” fosse encontrada, os investidores experientes começariam imediatamente a vender em agosto, outros por sua vez tentariam antecipá-los e vender em julho, e o padrão histórico desapareceria rapidamente. Apesar de existir um padrão, provavelmente a estratégia de negociação até ao final do mês deve-se basear no quotidiano e não no “efeito setembro”. Se o mercado de ações cair durante este mês, nós saberemos os motivos em outubro.

Serão os ganhos acumulados nos meses de junho, julho e agosto, como mostram o gráfico, que propiciam a recolha de mais-valias? O mito permanece…

Paulo Rosa, Jornal "Vida Económica", 8 de setembro 2017



O FUTURO DAS MOEDAS VIRTUAIS

A bitcoin (BTC), a cripto-moeda com maior potencial para vir ser a uma moeda comumente aceite, não reúne, para já, os três requisitos para ter sucesso: servir como meio de troca, como unidade de conta e como reserva de valor. A aceitação da Bitcoin está confinada a alguns negócios “legítimos”, como angariação de fundos, mas provavelmente também é usada no crime organizado. É pouco usada como unidade de conta pois até os maiores entusiastas da criptomoeda a valoram noutras moedas, nomeadamente em dólares e euros. A reserva de valor pressupõe estabilidade e a Bitcoin tem registado um comportamento errático desde o seu nascimento em 2009. Poderá, no futuro, vir a cumprir estes três requisitos, mas para já não cumpre.

Nas ditas moedas convencionais, com o seu cariz fiduciário como o euro e o dólar, os Bancos Centrais simplesmente imprimem mais dinheiro quando optam por uma política monetária expansionista. Aqui, o dinheiro não é impresso – é descoberto. Milhões de computadores à volta do mundo “mineram” moedas e competem uns com os outros.

A bitcoin não é, atualmente, uma oportunidade de investimento, mas é uma oportunidade de “trade” que deve ser acompanhada diariamente. A especulação, como mostra a sua volatilidade, é muita e o facto de poder ser usada em pagamento de negócios ilícitos pode ser um forte incentivo à sua procura e subida da cotação.

Segundo o departamento da ONU para o Crime e Drogas, hoje o crime organizado deverá ascender a 2 biliões de dólares, cerca de 3.6% do PIB mundial. Atualmente, segundo a “Bitcoin Block Half”, existem 16.5 milhões de bitcoins em circulação, quase 80% dos 21 milhões que podem ser “minerados”, e o último só poderá ser decifrado daqui a 123 anos em 2140. Com o crescente controlo de capitais e da moeda física em todos os países do mundo - ainda há poucas semanas foi aprovada em Portugal legislação que impede pagamentos em notas acima dos 3 mil euros – as bitcoins facilitam os pagamentos no crime organizado. A cotação atual da bitcoin é de 3400 euros, logo, no total, existem 56 mil milhões de euros equivalentes em bitcoins (3400 euros X 16,5 milhões de BTC), cerca de 30% da moeda existente em Portugal, 30 vezes menor que o montante total anual do crime organizado. Se, por hipótese, todo o crime organizado fosse efetuado em bitcoins, então a sua cotação rondaria os 100 mil euros ou 120 mil dólares (30 X 3400 euros X 16.5 milhões de bitcoins). Um potencial de subida de 30 vezes, 3000%, face à atual cotação.

A mineração tem os seus custos crescentes à medida que vão sendo decifrados códigos de novas bitcoins. Só compensa continuar a minerar se a cotação da bitcoin for também subindo para acompanhar o aumento dos custos em processadores e computadores mais potentes. Poderá também ser um estímulo a avanços tecnológicos no âmbito da construção de computadores com “hardware” cada vez mais sofisticado.

O sistema financeiro convencional, quer se goste ou não, continua inabalável perante a subida e maior confiança na bitcoin. Os Estados têm o poder do controlo da moeda, quer seja impressa quer seja virtual, a par do poder do lançamento de impostos.

O investimento não é massificado, apenas pontual e reservado a conhecedores do sistema da Bitcoin mais propensos ao risco, mais jovens e da área dos mercados financeiros, da informática e das engenharias. Existem muitas plataformas para fazer “trades” constantes e diários em BTC, nomeadamente através de instrumentos alavancados como CFD (“Contrats For Difference” - Contratos pela Diferença), sendo a prova cabal da especulação existente na sua negociação… Existem várias casas financeiras reputadas na negociação de Forex e CFD que não permitem negociação de BTC. Existem também casas onde se pode adquirir mesmo a criptomoeda BTC, e não um derivado, para guardar no computador ou vender mais tarde.

Em suma, apesar de não ter qualquer estatuto de moeda e de existir uma total incógnita quanto ao seu futuro, a bitcoin poderá ainda ter potencial de subida devido à especulação, ao hipotético crescimento dos pagamentos de negócios ilícitos e ao custo crescente para descobrir novas moedas, que começam a escassear. Quanto às outras criptomoedas que vão surgindo, parece que o maior móbil para a sua subida seja mesmo a especulação. Fortes “crashs” nestas moedas, bem como o seu desaparecimento são hipóteses bastante plausíveis.





Paulo Rosa, semanário "Vida Económica", 1 de setembro 2017

segunda-feira, 21 de agosto de 2017

Bolsas dos EUA à espera de uma correção pontual



Há um ano que o S&P500 não tem uma correção de 5%, facto que não acontece desde 1995, e desde 1950 só se verificou seis vezes. As expectativas dos analistas de Wall Street continuam otimistas e esperam um crescimento dos ganhos das empresas entre 6 e 7% no trimestre. A volatilidade do S&P500, medida pelo VIX, cota atualmente nos 9.50 pontos é dos valores mais baixos de sempre. Porém, é plausível que este comportamento não se prolongue por muito mais tempo sem uma correção…

O emagrecimento gradual do balanço da Reserva Federal norte-americana e a subida das taxas de juro, que vêm sendo anunciados pela presidente do Banco Central dos EUA Yellen Janet, hão-de pressionar o crédito concedido e a conceder, retraindo a tomada de empréstimos para novos investimentos e forçando o aumento dos encargos financeiros das empresas, via subida das taxas de juro, que já têm bastante crédito em carteira. O malparado poderá aumentar. Também é verdade que passam a existir mais alternativas à poupança, com taxas de juro mais atrativas, o que pode condicionar e diminuir o investimento por esta via. A política monetária “loosening” ou expansionista da FED já terminou há 4 anos e o seu discurso “dovish” de 2008 a 2013 há muito que foi substituído por um “hawkish”.   

O Banco Central Europeu, através do seu presidente Mário Draghi avisou na semana passada, que está preparado para começar a assumir uma postura menos expansionista, e quiçá mais tarde mesmo um discurso mais “hawkish” e uma política monetária “tightening”, (contracionista) através do aumento da taxa de juro e diminuição do seu balanço. Tal não deverá acontecer no curto prazo devido à “japonização” da economia da Zona Euro, nomeadamente no que concerne à inversão da pirâmide demográfica.

No entanto, a volatilidade das bolsas tecnológicas, já há mais de um mês, tem aumentado e os índices têm cedido terreno. O Nasdaq100 no início de julho perdia mais de 5% em relação ao máximo verificado a 9 de junho. Na sessão de segunda-feira, um dos principais índices tecnológicos mundiais e o mais importante na China, o Shenzhen Compósito perdeu 4.3%. Este índice acumula uma perda de 9% desde o início do ano e de 11% nos últimos 12 meses.

É normal que a volatilidade desça em momentos de subida paulatina das bolsas, caracterizados por ganhos ligeiros – entre 0.1% e 0.5% - e durante várias sessões consecutivas, que podem muitas vezes chegar a ultrapassar uma dezena de dias de negociação. Uma regra de ouro dos mercados está aqui bem patente: “não se deve cortar ganhos”.
Os detentores de títulos vão segurando as suas ações em carteira, enquanto os compradores vão seguindo a velha máxima de acompanhar a tendência de subida e vão comprando, ainda que cada vez mais renitentes e receosos de uma correção. Por isso as subidas são ligeiras.
  
A volatilidade tende a subir durante períodos de queda das cotações, espelhando o comportamento dos investidores que pressionam a venda de títulos com receio de que continuem em queda perante a ausência de compradores que esperam uma entrada a preços mais baixos, e refletindo uma das regras da bolsa: quando o mercado está a cair, no caso do vendedor, “cortar perdas” e assumir uma posição de venda, e quanto ao comprador “não ir contra a tendência” e deixar descer.
A volatilidade aumenta porque esta movimentação dos compradores e vendedores amplifica bastante as quedas, porque existem muitos vendedores e poucos compradores. Maior propensão à venda e menor apetência para realizar compras.



Paulo Monteiro Rosa, In "Vida Económica" 21 de julho 2017







sexta-feira, 4 de agosto de 2017

A ECONOMIA CRESCE MAS NEM TUDO ESTÁ BEM...

A curva de rendimentos das obrigações é um dos principais sinais para avaliarmos as perspetivas dos agentes económicos – empresas e Estado – sobre a da economia, sobretudo em termos de consumo, poupança e investimento. Uma curva positiva das taxas de juro de longo prazo, com as taxas de prazos mais curtos (a 2 e 3 anos) inferiores às taxas de prazos mais longos (a 10 e 30 anos), indicia expansão económica porque existe uma expetativa de maior inflação ao longo da curva. As taxas de juro de longo prazo podem ser expressadas como taxas de juro de curto prazo, encontradas no mercado monetário através das LIBOR, acrescidas das expetativas para a inflação (taxa de juro longo prazo = Taxa de curto prazo + inflação esperada). Se a inflação esperada for aumentando ao longo do tempo (da curva) significa que há maior pressão sobre os preços devido à maior atividade económica e, logo, mais consumo.

Em meados de 2006 a curva de rendimentos das obrigações do tesouro norte-americano ("treasuries") era negativa – a inflação nos prazos mais longos era inferior à dos prazos mais curtos, indiciando uma recessão económica. Era preciso apenas um rastilho para fazer eclodir a contração económica. O "subprime" foi o pavio que se encarregou de dar origem à crise. Atualmente a curva de rendimentos das "treasuries" é positiva, com as taxas de prazos mais curtos na casa dos 1.6%, 1.8% e 2.1% a 2, 3 e 4 anos respetivamente e os prazos mais longos a 3%, 3.4% e 3.9% a 10, 15 e 30 anos respetivamente, indiciando a continuação de expansão económica.

Porém, quando o banco central mantém artificialmente as taxas de curto prazo baixas, é muito difícil, se não quase impossível, ter uma curva de rendimentos invertida. Vários cenários podem vir a ser "cisnes negros" fatídicos e pode ser tudo o que é preciso para desencadear um pânico de venda nas bolsas e posterior recessão económica.

A economia dos EUA não está a crescer como esperado desde as eleições. Donald Trump e os Republicanos não conseguiram passar nenhuma das medidas de estímulo fiscal. Apesar de algum alívio regulatório para os bancos e empresas de energia, as prometidas reformas da saúde, cortes de impostos e despesas em infraestruturas estão cada vez mais longe da realidade. Os gastos do consumidor são fracos, as pessoas podem estar menos confiantes do que sugerem os estudos sobre o sentimento do mercado e a inflação é baixa. A Reserva Federal dos EUA está religiosamente dedicada à curva de Phillips. O risco de cisne negro pode ser a decisão em contrair demais a política monetária para colmatar a falta de estímulo fiscal e a política orçamental expansionista que parece que não vai acontecer. A política do BCE foi muito mais agressiva, com taxas de juros negativas e incluiu a compra de dívida de empresas.

A economia da Europa está a recuperar, à medida que os vários movimentos populistas e crises bancárias desvaneceram (temporariamente?) mas não podemos esquecer a pirâmide demográfica invertida da Europa e do Japão. As taxas de juro de quase zero na Europa e no Japão vão-se manter por um longo período. O início da política monetária contracionista dos EUA (o "tapering") e o aumento de taxas de juro coincidiu com uma mais enérgica política monetária expansionista por parte do BCE e o BOJ. Há uma elevada dessincronização da liquidez mundial e normalizá-la vai ter custos. Por fim, o crescimento económico da China abrandou para um ritmo de 6.9%, e está alicerçado basicamente em crédito, uma bomba relógio prestes a explodir a qualquer momento. Curiosamente os chineses tornaram público, em meados de julho, através de um relatório do Banco Central da China, que há empréstimos fora do balanço muito mais elevados do que se pensava...

Paulo Rosa, Semanário "Vida Económica", 4 de agosto 2017




terça-feira, 18 de julho de 2017

Como a fusão da Amazon com a Whole Foods lembra a bolha das dotcom



A 16 de junho, a Amazon anunciou a compra da cadeia de supermercados de produtos de agricultura biológica, Whole Foods, por 13,4 mil milhões de dólares. Esta aquisição permite à empresa pioneira nas compras online ter lojas físicas em centenas de cidades dos EUA, numa estratégia que pode ser extensível à Europa, Japão e resto do mundo.
A oferta pública de aquisição (OPA) espelha a grandeza do negócio dos supermercados - cerca de 800 mil milhões de dólares em gastos anuais nos EUA - e a pretensão da Amazon de se tornar, através do hábito das compras online, no maior distribuidor e retalhista de alimentos e bebidas.
Durante quase uma década a Amazon não conseguiu, por conta própria, penetrar neste mercado. A compra da Whole Foods representa uma vantagem na longa batalha com a maior retalhista de supermercados do mundo, a Walmart, que se tem esforçado no crescimento das compras através da internet.
A Walmart anunciou há semanas um acordo de 310 milhões de dólares para adquirir a Bonobos, empresa de venda online de vestuário, e no ano passado pagou 3,3 mil milhões dólares pela Jet.com e colocou o CEO da Jet, Marc Lore, como responsável pelo negócio global de comércio eletrónico da Walmart.
O mercado percecionou essa mudança de paradigma com o anúncio da aquisição da Whole Foods pela Amazon há quase um mês, através da queda das ações de todas as empresas retalhistas detentoras de supermercados, entre 5% e 15%, quer nos EUA, quer na Europa. Houve perdas avultadas nas ações da holandesa Ahold e na portuguesa Jerónimo Martins.  
 
Atualmente o online está a esmagar as lojas físicas. A Amazon, que ganhou o estatuto de potência no mundo empresarial, está a preparar-se para passar a incluir no seu portfolio de atividades as compras em supermercados e farmácias com a aquisição da Whole Foods, a cadeia de alimentos saudáveis.
Já passaram quase duas décadas desde a bolha das “dotcom”, do final dos anos 1990. No setor dos media, o surgimento de novos meios de comunicação em massa (baseados na Internet) veio desvalorizar a comunicação social “antiga” como revistas, jornais e TV, que publicava notícias de “ontem”. Isso refletiu-se nas avaliações relativas das ações, o que deu à AOL, empresa de Internet, a capacidade de comprar a gigante de comunicações a Time Warner por uma quantia muito significativa.
Mas a fusão da AOL/Time Warner foi um dos maiores fracassos de todos os tempos. Pode acontecer novamente, e ironicamente pelas mesmas razões, com a Amazon e a Whole Foods.
A AOL era líder na internet e tinha uma posição dominante. A avaliação do mercado tornou a jovem empresa AOL mais valiosa em termos de capitalização bolsista do que muitas “blue chips”. A Time Warner tentou, e falhou, estabelecer uma presença online.
Segundo a fusão, a Time Warner ganharia dezenas de milhões de novos assinantes. AOL beneficiaria do acesso à rede de cabo da Time Warner e aos conteúdos.
Porém, a irreverência e criatividade da AOL esbarraram com o lado mais corporativo da Time Warner. As sinergias prometidas não se materializaram. O colapso da bolha das “dotcoms” e a recessão económica penalizaram a publicidade. A AOL perdeu assinantes. O seu valor em bolsa caiu de 226 mil milhões para 20 mil milhões de dólares em pouco tempo.
As baixas taxas de juro e a falta de alternativas levaram as “dotcoms” em 2000 e as “Big Tech”, atualmente, a percecionarem o risco de forma diferente da recomendada pelos livros. Pagar 13 mil milhões de dólares para apostar numa ideia nova e não testada pode ser arrojado demais, como se verá quando chegar a correção do mercado… 
Ações em máximos históricos combinadas com baixa volatilidade, rendimentos negativos das obrigações do tesouro, aumento do rácio dívida/PIB e baixa inflação não são bons augúrios para o futuro da fusão entre a Amazon e a Whole Foods.

Paulo Monteiro Rosa, In "Vida Económica", 4 de julho 2017


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Licenciado em Economia pela Faculdade de Economia da Universidade do Porto.